Сухой остаток 04/03/2010 21:05
ПРОНЬКО: 21 час и 5минут в российской столице. Добрый вечер, дамы и господа, у микрофона Юрий Пронько, на радио "Финам FM" ежедневная программа "Сухой остаток". Сегодня в центре нашего обсуждения будет долговой рынок, и я представляю наших компетентных собеседников. Это Дмитрий Зак, начальник отдела анализа рынка долговых инструментов инвестиционного банка "КИТ-Финанс". Дмитрий, рад видеть, добрый вечер.
ЗАК: Добрый вечер.
ПРОНЬКО: И Павел Пикулев, директор департамента долговых рынков "Национального банка "Траст". Павел, рад видеть, добрый вечер.
ПИКУЛЕВ: Добрый вечер.
ПРОНЬКО: 730-73-70 – телефон, finam.fm – сайт в Интернете. Сегодня по этой теме масса и новостей, и сообщений, и есть, что обсудить. Но прежде давайте по традиции посмотрим, чем закончились торги на российских площадках сегодня.
(Сухой остаток)
Сегодня перед открытием российских площадок внешний фон был сдержанно негативным, президент США внес в Сенат пакет законопроектов, в числе которых были предложения по ограничению торговли банками на финансовых рынках за счет собственных средств – что может привести к негативным последствиям как для самих банков, так и для всего фондового рынка. На открытии индекс ММВ немного снизился, однако после этого начался постепенный рост. Лидером роста был сектор электроэнергетики, где продолжает играть свою роль приближающееся обнародование параметров реформы мощности. Акции автопроизводителей также росли на фоне обсуждения стратегии развития российского автопрома в правительстве. Ближе к вечеру на первые роли вышли новости из-за рубежа. ЕЦБ остановил ставку без изменений. Важным было заявление о том, что экстраординарные меры помощи финансовому сектору постепенно будут сворачиваться. Статистика по количеству первичных заявлений на получение пособий по безработице в США вышла примерно на одном уровне с ожиданиями, тогда как производительность труда в несельскохозяйственном секторе США в четвертом квартале 2009 года выросла сильнее, чем ожидалось. Позднее вышли негативные данные по рынку жилья США: количество незавершенных продаж домов на вторичном рынке упало на 7,6% в феврале, тогда как ожидался рост на 1%. Это вызвало небольшое снижение американских индексов, что отразилось и на индексе ММВБ, который немного снизился к концу торгов. По итогам торгового дня, индекс ММВБ вырос сегодня до 1384,4 пункта, что составило 0,4% роста к закрытию предыдущего дня.
ПРОНЬКО: Сейчас американский индекс Dow Jones прибавляет 0,2%, S&P также в положительной зоне – 0,12%. Нефть марки Brent – 78,81, коррекция вниз, Light – 80,43. За тройскую унцию золота дают 1133 доллара. Соотношение пары евро/доллар – 1,358, европейская валюта ослабевает по отношению к американской.
Дмитрий, первый мой будет вопрос: все-таки как вам вот этот законопроект по инициативе Обамы? Многие забеспокоились. Ваше мнение. Что скажете о том, что вот новые ограничения по банковской сфере, особо будут регламентированы взаимоотношения с хедж-фондами и так далее? Фактически речь идет о том, что инвестбанки будут зажаты очень серьезными рамками, и у них будут серьезные проблемы.
ЗАК: Вопрос, конечно, интересный. Насколько я помню, муссируют эти вещи очень давно.
ПРОНЬКО: Но теперь-то законопроект внесен.
ЗАК: Да, но есть же такая наука, как финансовый инжиниринг – почему бы не придумать какие-то новые вещи? Мне, честно говоря, очень сложно понять, как технологически, в принципе они будут отслеживать какие-нибудь операции внебалансовые.
ПРОНЬКО: Согласен. Банки же обязательно что-нибудь изобретут. Если уже не изобрели.
ЗАК: На мой взгляд, это обязательно будет происходить. Просто наука не стоит на месте, и всегда, перед тем как изобрести закон, найдут новую какую-нибудь лазейку для того, чтобы зарабатывать. На мой взгляд, вряд ли все вернется просто к банальному коммерческому банку.
ПРОНЬКО: Получается, политики выполняют функционал, играют в данном случае не на рынке, а с публикой, зарабатывают очки, а каждый, в общем-то, при своем интересе остается. И банки, в том числе.
ЗАК: Конечно. Но надо понимать, что локально это может возыметь эффект все-таки. Рынки боятся этого. Если посмотреть на реакцию, когда впервые об этом заговорили, реакция была достаточно негативной. Но я думаю, что со временем это будет как-то пройдено.
ПРОНЬКО: Но на самом деле, я сейчас, перед тем как придти сюда в студию, очень внимательно слушал и читал материал по новому плану Волкера, Америка может пошатнуться слегка, если, конечно, данный законопроект медленно, но верно начнет превращаться в закон США.
Павел, вы что скажете?
ПИКУЛЕВ: В первую очередь хочу сказать, что самое неприятное в данном законе это то, что на данный момент времени совершенно непонятно, как это все будет работать и по кому может ударить. Мне кажется, что при желании прижать банки можно очень серьезно и сделать это достаточно просто. Любые инновации появляются не сразу, и при определенных ситуациях могут пройти десятилетия. Допустим, когда деятельность коммерческого инвестбанкинга была разграничена в прошлом веке после Великой депрессии, какой-то ренессанс в банковской сфере начался только в 50-х годах, то есть прошло 20 лет, прежде чем банки начали становиться какими-то серьезными игроками. Соответственно, главный вопрос заключается в том, будет ли решимость дожимать и вообще стоит ли это делать. Потому что не секрет, что, допустим, индустрия фондов, которые инвестируют в какие-то небольшие проекты, стартапы и так далее, очень сильно зависит от банковского фондирования. То есть, перекроют этот источник – на какие средства будут спонсироваться эти проекты?
То же самое правительство США не стало пилить сук, на котором сидит и вывело за рамки этого предложения инвестиции в казначейские облигации и облигации ипотечных агентств. Потому что, если бы этого не было сделано, то это просто был бы некий распил сука, на котором все американское правительство сидит.
ПРОНЬКО: Рухнуло бы, да.
ПИКУЛЕВ: Но даже в нынешнем виде непонятно, как и по чему это ударит. Очень многие хедж-фонды это по определению организации, зарабатывающие на леверидже, на кредитном плече. Соответственно, если не банки, то кто им будет это кредитное плечо давать? А если не будет у них кредитного плеча, то не придется ли им в срочном порядке закрывать позиции? А это, между прочим, самый широкий список активов, начиная от той же самой нефти и заканчивая акциями, облигациями, сложными структурными продуктами. Неслучайно играет большую роль то, в какой срок предлагается ввести эти меры. То есть в предложении фигурируют два года, но достаточно ли этого – тоже непонятно.
То есть слишком мало конкретики, слишком много возможных вариантов. Потенциально это может быть очень серьезным ударом. Но на самом деле, если не захотеть этого, то эти предложения могут остаться таким же пшиком, как, допустим, программа по выкупу проблемных активов, которая заявлялась раньше, фарс в виде стресс-тестирования американских банков. То есть этот вопрос остается открытым.
ПРОНЬКО: Но более открытый вопрос это что мы наблюдаем не только в США, а повсеместно: перекладывание частного долга или частных рисков на плечи государства. Ведь это очень опасная игра. Безусловно, регуляторы и монетарные власти имеют у себя такую заначку, как печатный станок, но, по-моему, с этим играть тоже можно до определенного предела. А игры все-таки продолжаются.
ПИКУЛЕВ: Ну, если бы был какой-то выбор, то можно было бы что-то говорить, но, к сожалению, выбора нет, и люди, которые стоят у власти и в США, и в странах Еврозоны, и в Великобритании, они во многом такие же заложники обстоятельств, как и простые инвесторы. То есть возможность выбора каждого конкретного человека очень сильно ограничена. Большинство нынешних политиков просто пляшут под ту музыку, которая на данный момент играет.
Вот на прошлой неделе в Лондоне была конференция, посвященная проблемам долгового рынка, и там собрались представители министерств финансов основных стран. Это и США, и Германия, и Франция, и Япония… Греции, к сожалению, не было…
ПРОНЬКО: Им некогда этим заниматься, у них там штурм Минфина произошел сегодня.
ПИКУЛЕВ: Наверное, эта конференция представителей министерств финансов была призвана внушить оптимизм, но, если честно, впечатление прямо противоположное складывается, потому что сидят люди, которые изъявляют совершенно железобетонную уверенность, что на протяжении следующих лет десяти они спокойно будут занимать на рынках триллионы долларов, евро и йен без каких-либо негативных последствий для процентных ставок, для кредитного качества. И когда их спрашивали, допустим, хорошо, господин представитель американского Минфина, есть ли у вас план, он говорит, что да, у нас есть план: мы будем еще больше тратить денег, будем стимулировать экономику, экономика будет расти, и у нас вырастут доходы. Но, простите, уже сколько денег потрачено и сколько еще будет потрачено, а отдача, в общем-то, неочевидна.
Потрясающую вещь сказал представитель японского министерства финансов: "Да, у нас страна имеет одну из самых больших долговых нагрузок, но вот вы посмотрите, у нас ключевой долей нашего долга владеет почтово-сберегательный банк, и он не заинтересован продавать наши облигации, потому что первый же пострадает". То есть это тоже план…
ПРОНЬКО: Аксиома такая, которая не требует доказательств.
ПИКУЛЕВ: То есть люди просто живут в каком-то более коротком временном горизонте, они не мыслят категориями 10-20 лет.
ПРОНЬКО: Павел, а может быть, очень даже хорошо понимают, что они делают.
ПИКУЛЕВ: Как сказать. Они-то, может, и понимают, но избирательный цикл составляет четыре года, а эта проблема выходит далеко за рамки этих четырех лет. Поэтому гораздо проще именно, как я говорил, плясать под играющую сейчас музыку, и завтра будет то, что будет завтра.
ПРОНЬКО: Об этом я и говорю. Дмитрий, ваш взгляд. То, что мы сейчас наблюдаем, замещение частного долга, частных рисков государственным, фактически, долгом, это очень опасная игра.
ЗАК: Игра опасная, но, как правильно сказал Павел, а какие еще есть варианты?
ПРОНЬКО: Банкротить.
ЗАК: "Отлично". Можно посмотреть же и с другой стороны: если это выход из ситуации – почему нет? Особенно если, допустим, в ближайшем будущем попытаться вернуть все эти активы обратно в частный сектор, вместе с долгами. То есть это тоже вариант выхода. Потом, есть же такой синдром заемщика, когда: вы не дадите нам еще один рубль – мы не вернем вам старый. По факту – а что здесь делать? Правильно вы говорите: банкротить. По идее, все четко: получается, слабое звено уйдет с рынка. А если у нас это слабое звено везде?
ПРОНЬКО: Значит, банкротить.
ПИКУЛЕВ: По этому пути уже шли, вот в чем проблема. То есть почему такой однозначный выбор сделан в пользу национализации долгов, спасения всех и вся? Потому что по противоположному сценарию действовали в 30-е годы прошлого века и получили глубочайшую депрессию, сильнейшую дефляцию: падение цен, по-моему, там составило 25% или даже больше. И одними из ключевых уроков, который извлекли экономисты из кризиса стало то, что: а) не надо позволять банкротиться банковской системе, потому что цена того, что "жирные коты" поплатятся за свои грехи, для экономики слишком высока, б) государство должно активно замещать сжимающийся частный спрос.
ПРОНЬКО: И эти два урока не приносят никакого результата.
ПИКУЛЕВ: Они приносят результат, на самом деле. Вопрос в том, что они приносят результат сейчас – а какова будет расплата потом? Неслучайно то, что Бен Бернанке пишет в 2005, в 2002 годах. Этот человек, оказавшийся у руля ФРС в кризис, это неслучайный человек – он специалист по Великой депрессии. И фактически через 100 лет ему представился шанс переиграть ту ситуацию и исправить ошибки, допущенные когда-то. И в этом ключе логика его действий совершенно четко и однозначно прослеживается. Другое дело, что, решая проблемы, которые стали очевидны по итогам опыта прошлого века, мы наживаем какие-то новые проблемы, в частности, вот эту проблему долга.
ПРОНЬКО: Мы наживаем, господа, гигантские государственные долги, мы не сокращаем госрасходы!
Есть вот Бен Бернанке, есть другие экономические концепции, небезызвестна вам концепция Милтона Фридмана. Я понимаю, что можно теоретизировать, но выход из этой ситуации – резкое сокращение госдолга, резкое сокращение госрасходов. Да, как говорит Дмитрий, не окажемся ли мы в пустыне, в итоге, когда, с точки зрения экономики, бизнеса, надо банкротить если не все, то каждого второго точно?
ЗАК: На примере Греции посмотрим.
ПРОНЬКО: Да, вот вам пример, когда леваки сейчас штурмуют Минфин Греции и захватывают здания, на этом народном недовольстве волна будет нагнетаться – а проблема-то не решается: 300 миллиардов, это куда деть?!
ПИКУЛЕВ: Проблема на самом деле решается.
ПРОНЬКО: Нет, я понимаю, что цена вопроса краха Евросоюза, Еврозоны значительно больше, нежели помощь этой стране.
ПИКУЛЕВ: Решение этого вопроса достаточно простое. Другое дело, что это решение очень неприятное, и его всеми силами стараются избежать. То есть сейчас инфляционные ожидания во всех развитых странах очень стабильны, более того – с уклоном в дефляцию. Есть возможность – так называемое "inflate away", то есть, это инфляционное сжигание долгов. То есть это монетизация бюджетных дефицитов и последующее. Пока что люди, которые стоят у власти, верят, что этого можно избежать, что можно решить проблемы, не прибегая к этому.
ПРОНЬКО: Инфляционное сжигание долгов шарахнет по потребителю моментально.
ПИКУЛЕВ: Это шарахнет не по потребителю, а по тем, кто сберегает. То есть на активности потребителя это скажется замечательно.
ПРОНЬКО: Не факт.
ПИКУЛЕВ: Мы не берем Россию – мы берем развитые страны. Вопрос в том, что лучше, инфляция или дефляция? Пока что власти и в Штатах, и в Еврозоне пытаются пройти аккуратненько по мостику между этими двумя крайностями. Уже сейчас видно, по последним докладам МВФ если судить, который призывал поднять ориентиры по инфляции с двух до четырех процентов, по другим исследованиям, что все больше голосов звучит, что для западных стран все-таки лучше инфляция, чем дефляция. Последствия дефляционной спирали мы видели 100 лет назад. И, наверное, можно говорить, что если действительно дела пойдут совсем плохо, и этот долговой кризис выйдет из плоскости каких-то теоретических рассуждений, как мы сейчас занимаемся, в реальную плоскость, – это все-таки вопрос не одного года, а, скорее, 5-10, может быть, более, лет, может, и раньше – то я думаю, что власти повсеместно, и в Штатах, и в Европе, прибегнут к инфляционному оружию. Но это как бы последняя красная кнопка, и никому не хочется ее нажимать до самого последнего момента.
ПРОНЬКО: Дмитрий.
ЗАК: Я сейчас сижу, думаю, что это как-то совсем уж глобально если смотреть. Если посмотреть чуть поближе, у нас сейчас какие идеи отыгрываются, на что сейчас смотрят? Сейчас у всех на устах Европа с несчастными этими PIGS, США с дефицитами бюджетов своих властей. Но еще вот интересный момент, может быть, Англия. Если, допустим, в Еврозоне спасти Грецию – одна стоимость, спасти штат США – одна стоимость… А кто Англию будет спасать? Если смотреть в близкой перспективе, отойти немножко от теории, этим ребятам-то очень тяжело.
ПИКУЛЕВ: Но Англию тоже спасать особо не надо, потому что она, в отличие от многих, в частности от России, которая собирается занимать в долларах, занимает в своей национальной валюте, и максимум, что ей грозит, это та же самая монетизация госдолга и девальвация фунта стерлинга.
ПРОНЬКО: А вы считаете, это не болезненный процесс?.. Вот я циник, но вы, по-моему, циничнее меня.
ПИКУЛЕВ: Девальвация это для России самая страшная вещь. Я говорил с итальянцами: они любят девальвацию, они говорят, что девальвация им помогает, что они были всегда конкурентоспособными в Евросоюзе, а сейчас у них Еврозона, и они не могут прибегнуть к их излюбленному оружию. Посмотрите на историю Италии: чуть что – девальвация. И они так выезжали.
ПРОНЬКО: Павел, это пройденный этап! Если бы драхма была в Греции, проблем бы не было.
ПИКУЛЕВ: Все равно то же самое можно сделать на уровне ЕЦБ, было бы желание. Желание же это возникнет только тогда, когда клюнет жареный петух. Потому что все равно инфляция это неприятно. Это, естественно, не конфетка – это лекарство в данном случае, которое обладает очень серьезными побочными эффектами. Но если выбирать между инфляцией и глубочайшей депрессией на ближайшие 20 лет, которая включает в себя суверенный долговой кризис, долговые кризисы компаний, банков, то может быть сделан выбор именно в пользу инфляции. И легче всего это сделать Британии, которая имеет свою собственную валюту, и ее решения влияют не только на стоимость долговых обязательств, но и на курс национальной валюты. Греческие решения все-таки влияют на курс евро косвенно. А если бюджетный дефицит, допустим, будет более активно монетизироваться, фунт будет очевидно падать быстрее.
ЗАК: А у меня вот такой вопрос. Вот у нас есть несколько ключевых экономических центров: США, Еврозона, Англия, предположим.
ПРОНЬКО: Гонконг.
ЗАК: Можно и так сказать. Предположим, Англия девальвирует, Европа будет девальвировать, предположим – для всех же это выход…
ПРОНЬКО: Гонка начнется.
***
ЗАК: Да? А кто кого обгонит, и до какой степени это будет происходить?
ПИКУЛЕВ: Вы сейчас объясняете логику покупателей золота. Потому что такие настроения много где царят, и в разговорах с людьми четко прослеживается их желание эмигрировать на другую планету.
ПРОНЬКО: Без патетики, Павел.
ПИКУЛЕВ: Вот золото – это такой выбор безысходности. Куда я пойду? В Штаты? О! Бюджетный дефицит, количественное смягчение. В фунт? Ой, вообще кошмарный бюджетный дефицит! В евро? Ой, господи, Греция! Что остается? Золото?.. Все хотят покупать юань, но юань, к сожалению, закрыт все еще для широкого круга инвесторов.
Вот, в общем-то, так дела и обстоят.
ПРОНЬКО: Нет, но все-таки если действительно все начнут девальвационную гонку, будут монетизировать свои долги, и каждый будет заинтересован в их уменьшении через ослабление собственной национальной валюты, то островок-то где?
ПИКУЛЕВ: А нету. Если вы обратили внимание, это первая глобальная рецессия. Мы можем с таким же успехом получить первую глобальную инфляцию. То есть, нету, планета одна, и все очень сильно завязано.
ЗАК: Но у меня вот мысль такая, что, например, кто будет покупать английские долги, предположим, в фунтах, кто в евро? Мне, например, почему-то ближе долларовые. И, в принципе, такие настроения на рынке, когда очень плохо – а почему бы доллары не купить? Как-то они всегда выкарабкивались, все-таки финансовый центр пока. То есть менталитет-то у инвесторов у многих…
ПИКУЛЕВ: Выкарабкивались они всегда одним и тем же способом: начиная от отказа от золотого стандарта и так далее.
ПРОНЬКО: А теперь от чего будут отказываться?
ПИКУЛЕВ: Сейчас не отчего отказываться.
ПРОНЬКО: Нет, на самом деле, зависает вопрос о том, кто, например, как говорит Дмитрий, будет брать британские долги? Даже если мы их девальвируем, монетизируем, они будут обесцениваться – тем не менее, кто покупатель?
ПИКУЛЕВ: Нет, смотрите, механизм работает следующим образом. Просто закрывается бюджетный дефицит при помощи количественного смягчения, как это модно называть…
ПРОНЬКО: Но это действительно новомодное такое словечко.
ПИКУЛЕВ: …А в дальнейшем разогревание денежной массы – идет, соответственно, обесценивание сбережений, стимулирование тратить сейчас, большая ценовая конкурентоспособность местных товаров и рост поступлений в бюджет. Ну и плюс старые долги обесцениваются в реальной стоимости, то есть уже не являются такой большой нагрузкой для бюджета, как они были раньше. То есть их даже необязательно покупать. То есть долг, допустим, в миллион рублей в деньгах 1990 года эквивалентен, наверное, с учетом деноминации, меньше, чем тысяче рублей.
ПРОНЬКО: Так что Фридман "отдыхает".
ЗАК: Нет, девальвация долга, естественно, несет с собой сокращение издержек, расходов по этому долгу.
ПИКУЛЕВ: Есть, конечно, некоторые оговорки. В частности, некоторые эксперты указывают на то, что, допустим, есть "inflation protected notes", бумаги защищенные с инфляцией, и что основная часть долга сейчас более короткая, поэтому инфляционное сжигание не приведет к снижению долговой нагрузки. Но тут, наверное, можно возразить двумя факторами.
Inflation protected notes составляют всего, по-моему, 7% от всего объема выпущенных бумаг, а целевой уровень где-то 11%. Во-вторых, у казначейства очень четкие планы по удлинению средней дюрации рынка, который упал входе кризиса, поэтому, в общем-то, наверное, определенные предпосылки можно будет создать для дальнейшего инфляционного витка. Но, опять же, еще раз хочу подчеркнуть, что сейчас ни одно государство, ни одни регуляторы не видят это в качестве базового сценария и, более того, всеми силами стараются это предотвратить.
ПРОНЬКО: Дмитрий, с чем согласны, с чем не согласны?
ЗАК: Согласен с состоянием долга, что была такая идея, происходил же выход этих "трежерей", в основном, длинных. За счет чего? Получалось, одной рукой они выкупали, а другой предлагали короткие. На короткие был повышенный спрос. Кстати, в последние аукционы спрос был не ахти, что удивительно.
ПИКУЛЕВ: Как я уже сказал, инфляционные ожидания очень стабильны. Последние недели они снижаются.
Пока что все то, о чем мы сейчас говорим, это теоретизирование. То есть бежать и кричать, что караул, в Штатах инфляция – это более чем рано.
ПРОНЬКО: Да, но ситуация в Греции – это не теоретическая ситуация.
ПИКУЛЕВ: Это не теоретическая.
ПРОНЬКО: Это реальность… Сейчас короткие новости на "Финам FM", а затем продолжим наше общение с Дмитрием Заком и Павлом Пикулевым.
(Новости)
ПРОНЬКО: 21 час и 33 минуты в российской столице, это "Финам FM", программа "Сухой остаток", меня зовут Юрий Пронько. Добрый вечер тем, кто в эти минуты настроился на нашу волну. Сегодня мы обсуждаем ситуацию на долговом рынке в глобальном таком масштабе. Наши компетентные гости – Дмитрий Зак, начальник отдела анализа рынка долговых инструментов инвестиционного банка "КИТ-Финанс", и Павел Пикулев, директор департамента долговых рынков "Национального банка "Траст".
Господа, я не могу просто пройти мимо – и мы с вами это обсуждали за эфиром – греческой ситуации. Дмитрий, что дальше-то? Помощь?
Сегодня один из немецких… не экспертов… просто вылетела его фамилия из головы, сказал, что, мол, у вас там полно необитаемых островов – вперед, продавать, покрывать свои долги, плюс свой Акрополь, там, по-моему, продайте, еще что-то продайте и так рассчитаетесь. Цинично звучит, но когда я внимательно посмотрел виртуальную карту – у Греции полно островов, причем в хорошем средиземноморском районе, с хорошим климатом. Почему бы не продать? Я не простебываю эту тему. Тот немец, который это сказал, он тоже без смеха произносил это. Есть долг – давайте, продавайте тогда земли свои.
ЗАК: Я, честно говоря, не очень представляю, как будет происходить распродажа имущества…
ПРОНЬКО: А вы можете себе представить суверенный дефолт?
ЗАК: Суверенный дефолт в Еврозоне?
ПРОНЬКО: Да.
ЗАК: Скорее нет, чем да.
ПРОНЬКО: Вот! Понимаете, это все сказочно: что продажа островов, что суверенный дефолт.
ПИКУЛЕВ: Дефолт "Lehman Brothers" тоже не могли представить. Банк 100 лет жил на рынке и вдруг – раз! – и все.
ПРОНЬКО: Банк не страна.
ПИКУЛЕВ: Страна то же самое.
ПРОНЬКО: Банк не страна и не член Еврозоны.
ЗАК: Посмотрим. Завтра встречаются власти Германии, Греции. Хотя я читал комментарии, что не будет там ни обсуждения этого вопроса…
ПРОНЬКО: "Культурный обмен делегациями", да...
ЗАК: …Но, боюсь, обсуждать будут все-таки…
ПРОНЬКО: …Между Грецией и Германией, после "любезностей" по поводу всех репараций и так далее.
ЗАК: Я думаю, просто будет своего рода какая-то тянучка этого процесса. Потому что я, честно говоря, не вижу в качестве решения продажу островов: если продавать, то как, кому и как быстро?
ПРОНЬКО: Вот на последний вопрос можно утвердительно сказать: быстро! По какой схеме? Я думаю, что ритейлеры найдут…
ПИКУЛЕВ: В лизинг.
ПРОНЬКО: Да, как вариант. Но вот господин Пикулев же говорит, что мы столкнулись с уникальной глобальной рецессией? Но, значит, должны быть и уникальные глобальные решения.
ПИКУЛЕВ: Уникальных решений более чем достаточно, едва успеваешь от них уворачиваться.
ПРОНЬКО: Слушайте, Меркель с Папандреу не знают, как решить – а вы знаете, как решить?
ПИКУЛЕВ: Никто не знает. Вот в этом-то и проблема. То есть могу лишь отослать к уже зачитанному до дыр, наверное, всеми "Черному лебедю" Талеба. На самом деле никто не знает, везде сидят такие же люди, которые смотрят, думают: "Блин, что делать?!"
ПРОНЬКО: Продавать острова.
ЗАК: Хорошо, Греция продаст острова – а что остальные страны будут продавать?
ПРОНЬКО: Нет, вы меня к стене не прижимайте: и у испанцев найдется чего продать. Кто там еще на очереди? Португалии? И у Португалии найдем что продать.
Понимаете, вы дайте возможность там поиграть, и найдутся те умные люди.
ПИКУЛЕВ: Португалия уже все что можно продала. У Португалии в преддверии присоединения к Евросоюзу, насколько я помню, были тяжелые у проблемы, и для покрытия долга и решения своих проблем она продала право на рыбалку, на промышленную добычу рыбы за пределами то ли километровой, то ли трехкилометровой зоны от побережья. В результате, в Португалии, которая вся омывается морем-океаном, собственной свежей рыбы нет. Теперь они сами не могут рыбачить в своих водах, грубо говоря.
ПРОНЬКО: Но это было решением? Было.
ПИКУЛЕВ: Я, к сожалению, не знаю, было ли это решение последним в карьере тех чиновников, которые его принимали.
ПРОНЬКО: Нет, сидят. Они выиграли последние парламентские выборы.
ПИКУЛЕВ: Проблема в том, что сейчас любое решение может стать последним в карьере чиновников, его принимающих.
ПРОНЬКО: Я понимаю, о чем вы говорите. Любое суверенное правительство, в данном случае правительство Греции, принимая решение о продаже островов, даже с сохранением суверенитета над этой территорией, рискует, что это будет последнее решение, расстрельное решение.
Но и нынешнему, извините, положению греческого правительства не позавидуешь. То, что там штурмовали Минфин сегодня, это фигня на самом деле. Ситуация близка к определенному коллапсу, на самом деле. Потому что, с одной стороны, если ты начнешь госрасходы сокращать, к тебе дубинка народная прилетит, если же ты не будешь сокращать госрасходы, то Евросоюз пошлет тебя куда подальше, к праматери-истории. Вот и все.
ПИКУЛЕВ: Именно поэтому мне кажется, что наиболее вероятный выход из данной ситуации это МВФ.
ПРОНЬКО: Согласно действующему соглашению в Еврозоне не имеет права МВФ участвовать.
ПИКУЛЕВ: Согласно действующему соглашению бюджетные дефициты стран Еврозоны не могут превышать 3% ВВП.
ПРОНЬКО: Дмитрий, вы не отсидитесь сегодня в программе "Сухой остаток" – ваше мнение.
ЗАК: Просто я сижу и думаю: как же будет выглядеть продажа этих островов несчастных? А сколько их нужно продать? А чем потом будет заниматься Греция?
ПРОНЬКО: Да у них, кроме островов, еще достаточно территории.
ЗАК: Вопрос.
ПРОНЬКО: Хорошо, вот завтра Меркель встречается с Папандреу. Что делать?
ЗАК: Я думаю, постепенно будет оттягиваться весь этот процесс переговоров, долго, длительно, мучительно, и мы будем видеть, я думаю, только реакцию на валютных рынках какую-то. Если ничего не решится, никаких позитивных ноток – евро будут потихонечку убивать.
ПРОНЬКО: "Мягкое" заявление.
ПИКУЛЕВ: На самом деле вопрос, о котором мы говорим, является источником настолько противоречивых и сильных мнений среди различных категорий инвесторов и не инвесторов, просто игроков!.. Регулярно слышно мнение, что да, все безнадежно, Грецию не спасут, и евро идет к паритету с долларом.
ПРОНЬКО: Да нет, я так понимаю, господин Зак говорит о том, что спасут.
ПИКУЛЕВ: Другие говорят, что спасут и все будет очень хорошо.
Проблема в том, что в такой ситуации, вероятно, очень многое действительно зависит от фактора случайности и от того, найдется ли в нужный момент человек, который будет готов взять на себя ответственность. В случае, допустим, с коллапсом в "Lehman Brothers" такого человека просто не нашлось. Ни Бернанке, ни глава Минфина не решились взять на себя ответственность за такой шаг. Найдутся ли такие люди в Евросоюзе или нет?
ПРОНЬКО: Полсон сейчас классные книжки пишет о том, что в Пекине Россия и Китай договорились обвалить ипотечный рынок Америки. В русском эквиваленте еще не вышла книга, но в английском Полсон ее уже написал, называется "На краю", по-моему, где он очень подробно описывает заговор Пекина и Москвы с целью обрушения "Fannie Mae" и "Freddie Mac".
ПИКУЛЕВ: Кого-то же надо обвинить, в конце-концов.
ПРОНЬКО: Ну да. Кого теперь будет Меркель обвинять, кого будет обвинять Браун, кого будет обвинять Папандреу и все остальные – я вот не знаю. Наверное, Москву и Пекин тоже.
ПИКУЛЕВ: Абсолютно порочная практика в том плане, что любой бардак, хаос всегда случается сам по себе, для него не надо никаких усилий, ничьих, он сам наступает. Усилия нужны, чтобы это предотвратить, но, к сожалению, этих усилий не всегда бывает достаточно.
ПРОНЬКО: Прервемся сейчас на короткую рекламу, поменяем тему разговора, с Грецией и с Евросоюзом на этом закончим, и после рекламы вернемся в студию прямого эфира "Финам FM".
(Реклама)
ПРОНЬКО: 21 час и 44 минуты в российской столице, это программа "Сухой остаток" на "Финам FM". Дмитрий Зак, начальник отдела анализа рынка долговых инструментов инвестиционного банка "КИТ-Финанс", и Павел Пикулев, директор департамента долговых рынков "Национального банка "Траст".
Вернемся в Россию, Дмитрий и Павел. Какова здесь-то картина на долговом рынке? Все "форева" и островок стабильности и безопасности? Дмитрий, пожалуйста.
ЗАК: Можно и так сказать, небольшой островок стабильности у нас сформировался. Благо, весь внешний фон уже начинает потихоньку отходить в сторону, и, наверное, нас это как-то удерживает. Своих хватает триггеров. У нас тоже есть ЦБ, он смягчает политику денежную, дает денежки, денежки идут в банки. Правда, банки еще пока дальше их не транслируют, но это как бы извечная проблема.
ПРОНЬКО: Это уже второй вопрос.
ЗАК: Да.
ПРОНЬКО: На долговом рынке это, в общем-то, благоприятно сказывается, равно как и на фондовом.
ЗАК: А вот вопрос: долговой рынок. То есть деньги, по идее, банки куда должны размещать? Надо же зарабатывать как-то…
ПРОНЬКО: Ну да.
ЗАК: …Надо где-то процентики получать свои. А получать-то где можно? Не боимся мы только первого эшелона – фишек, ОФЗ. А вот третий эшелон пока вот только-только делает попытки выйти на рынок. Причем, я бы не сказал, что все получается супер.
ПРОНЬКО: А в чем причина?
ЗАК: Память хоть и короткая у инвесторов и у рынка, но, тем не менее, еще, видно, свежи воспоминания.
ПРОНЬКО: Полуторагодичной давности?
ЗАК: Да не только. Просто и дефолты не все "отдефолтились", так скажем. Тянутся же процессы. Можно даже не называть компании, тем не менее, они у нас числятся еще на бирже, но по факту ни купонов не платят, ни оферты не проходят.
ПРОНЬКО: А если по отраслевому признаку это рассмотреть, то где наиболее серьезная ситуация?
ЗАК: Да сложно делить по отраслям. Наверное, те, у кого не было своих каких-то активов, что ли, трейдеры, по кому больше всего это ударило в свое время. Хотя и производственный сектор задело, и все. Да у нас дефолтили, грубо говоря, и квазигосударственные компании.
ПРОНЬКО: Одно время очень сильно выделялись девелоперы, строители, ритейлеры. Вот сейчас такой нет подборки?
ЗАК: Что такое девелопер и строитель? У нас как бы слились эти понятия уже.
ПРОНЬКО: Во всем мире, в общем-то, дележ в этом бизнесе очень четкий: есть девелоперы, есть строители.
ЗАК: А есть, например, девелопер-строитель полного цикла.
ПРОНЬКО: Вертикально интегрированная корпорация!
ЗАК: Да. Он сам этот кирпич производит, сам складывает, сам продает.
ПРОНЬКО: Уникальная страна.
ЗАК: Вот такие компании выжили, у них своя база. А есть те, которые занимались тем, что, грубо говоря, купил бизнес, взрастил, нашел покупателя и сбросил. Вот им тяжелее пришлось. Но это отдельная история.
Еще раз говорю, я бы не делил по секторам…
ПРОНЬКО: Но, тем не менее, вы говорите, что здесь такой островок благополучия. То есть везде девятый вал нагнетается. Причем что в Китае, что в Евросоюзе, что в Америке. А здесь как-то удалось пробить тромбы?
ЗАК: Это тоже не очень верно говорить. Потому что если говорить только о долговом рынке, о специфике у нас которого я сказал, то там, в принципе, все неплохо. У них есть определенные взаимосвязи со ставками ЦБ, поэтому цены неплохо выросли, я бы сказал, очень сильно выросли, и ралли еще не закончено. И мы с Павлом это обсуждали.
ПИКУЛЕВ: Кстати, относительно отраслей по дефолту. Просто как раз было время у меня открыть в Интернете страничку. По нашим подсчетам, первое место по дефолту – это торговля, на втором месте сельское хозяйство и пищевая промышленность…
ПРОНЬКО: Все-таки есть разбивка.
ПИКУЛЕВ: …На третьем месте финансовые компании, не банки, и на четвертом месте легкая промышленность. Вот основной рейтинг героев, что называется.
Что касается рынка в целом, я бы не стал говорить, что мы такие безопасные, у нас собственные факторы. Хотя бы потому, что у нас ЦБ, к сожалению, несмотря на все попытки им все искреннее желание, все еще не контролирует денежно-кредитную политику и процентные ставки, потому что занимается контролем над курсом рубля.
ПРОНЬКО: Но, по-моему, отходит уже.
ПИКУЛЕВ: Мы можем иметь красивые сложные модели, которые описывают, как мы покупаем валюту или продаем на валютном рынке, но мы по-прежнему и покупаем, и продаем. И у нас нет ограничений на капитальные операции, и, как следствие, мы импортируем все то, что нам предлагает западная денежно-кредитная политика, и аппетит к риску. Простейший пример – облигации Банка России, который стабильно, из раза в раз, размещается по ставке, близкой к рублевой ставке по беспоставочным валютным форвардам. Все очень просто. Если ЦБ пробует сделать ставку повыше, то получает на выходе, что дочерние филиалы иностранных банков привлекают у себя деньги под ставку, близкую LIBOR, меняют ее под ставку форварда на рубли и эти рубли вкладывают в облигации Банка России, получая совершенно честный и безрисковый доход. И начинается неконтролируемый приток капитала и укрепление рубля.
Поэтому ЦБ все равно вынужден действовать, устанавливая ставки с оглядкой на то, что происходит там. И в итоге, за счет продаж валюты ЦБ, за счет бюджетного дефицита, у нас уже сформировался такой навес избыточной ликвидности, что фактически ставки на денежном рынке сейчас находятся в районе 3%. При таких ставках ни о каком контроле инфляции и денежно-кредитной политики речи быть не может.
ПРОНЬКО: Но при сырьевой структуре экономики очень сложно заниматься таргетированием инфляции и лучше этим вообще не заниматься.
ПИКУЛЕВ: Это уже другой вопрос. Просто применительно к рынку облигаций это означает то, что все то благополучие и счастье, которое мы имеем, по-прежнему базируется на низких ставках и доступной ликвидности там. Да, какое-то время мы можем сопротивляться глобальным тенденциям, но, в конечном итоге, и рублевый, и долговой рынок даже в силу своей некоторой инертности все равно будет вынужден реагировать на то, что происходит за рубежом.
ПРОНЬКО: Но монетарные власти за пределами России, ни ЕЦБ, ни ФРС, не готовы менять ставки. Значит, ситуация будет какое-то сохраняться?
ПИКУЛЕВ: Ну да.
ПРОНЬКО: Пока кардинальное не будет принято решение.
ПИКУЛЕВ: Да, именно так дела и обстоят.
ПРОНЬКО: Но многие опасаются, что ближе к осени тот же Федрезерв может поменять свою политику. Вы разделяете эти опасения?
ПИКУЛЕВ: Сложный вопрос. Если бы политику Федрезерва определял только Бернанке, я бы сказал, что, безусловно, нет. Потому что, опять же, изучая его предыдущие труды, можно сделать вывод, что, по его мнению, самый страшный грех, который допустили монетарные власти США во время Великой депрессии, это преждевременное ужесточение. И мне кажется, что лично он на это бы не пошел. Но проблема в том, что, судя по последним выступлениям представителей региональных федеральных резервных банков и судя по стенограммам последних заседаний, не все разделяют такую позицию Бернанке, есть те, которые призывают сократить бюджетный дефицит и, скорее, раньше, чем позже начать изымать избыточную ликвидность. И нельзя исключать, что на каком-то этапе мнение "ястребов" в управляющем комитете ФРС может стать решающим.
ПРОНЬКО: А что может спровоцировать, по вашему мнению, не просто высказывания оппозиции, а действительно ужесточение политики монетарных властей США?
ПИКУЛЕВ: Я думаю, в первую очередь стоит смотреть на рынок труда, инфляция потому что, скорее всего, еще долго не будет показывать каких-либо признаков роста, и улучшение ситуации на рынке труда если случится, это может заставить ястребов ФРС попытаться начать действовать на опережение. То есть, смотрим на статистику.
ПРОНЬКО: Дмитрий.
ЗАК: А у нас же, если не ошибаюсь, в марте сворачивают все программы в США, начнут сворачиваться.
ПИКУЛЕВ: Это, скажем так, прекращается процесс смягчения.
ПРОНЬКО: Ну, это жонглирование словами, на самом деле это сворачивание фактически.
ПИКУЛЕВ: Нет, это не сворачивание. Если представить это как горку и самый пик этой горки это самая мягкая денежно-кредитная политика, ФРС еще поднимается по этой горке вверх.
ПРОНЬКО: Посмотрим.
ПИКУЛЕВ: Вот в марте ожидается, что она окажется на самой вершине. А вот когда начнет спускаться – вот это как раз интересный вопрос.
ПРОНЬКО: Дмитрий.
ЗАК: Я все-таки придерживаюсь того мнения, что нельзя заранее начать ужесточение. В принципе. И это дело не только в США, в России – просто в целом. Мне кажется, просто деньги еще не успели дойти куда нужно.
ПИКУЛЕВ: Безусловно, есть области, куда деньги не дошли. Я говорю о России. То есть нельзя сказать, что у нас экономика сейчас блещет прямо какими-то феноменальными темпами восстановления. Но куда надо, и даже много куда, денежки все-таки попадают. То есть, допустим, кредитные портфели не растут, всего прирост, если взять финансовую отчетность банков за 12 месяцев, по нашим оценкам, составил порядка 180 миллиардов, но прирост облигационных портфелей банков составил более 1,5 триллионов. Это деньги, и эти деньги, в общем-то, попали в реальную экономику. То есть они попали "РЖД", "ЛУКОЙЛу", "МТС"…
ПРОНЬКО: Полтора триллиона, да?
ПИКУЛЕВ: Да, даже больше чуть-чуть… Те, в свою очередь, заплатили своим поставщикам, те выдали зарплату и так далее – денежки по экономике растекаются, нельзя сказать, что та ликвидность, которая приходит, совсем не попадает в экономику. Но, тем не менее, это все еще недостаточные объемы.
ПРОНЬКО: Не очень большие объемы.
ПИКУЛЕВ: Ну, 1,5 триллиона не много, да, но и не мало. Это не ноль, это весомые деньги.
ПРОНЬКО: Но говорить о том, что в реальном секторе происходит некое оживление… Это закрытие прежних долгов и не более того. Это расчеты за предыдущие либо услуги оказанные, либо за поставки. А дальше?
ПИКУЛЕВ: Не, все-таки видно оживление по отдельным отраслям.
ПРОНЬКО: Где?
ПИКУЛЕВ: Самый банальный пример, даже о нем говорить не хочется, это металлургия. Но это внешне. Если брать, допустим, ритейл, тут тоже наблюдается оживление. Мы видели достаточно неплохой объем в ритейле по итогам января.
ЗАК: Ритейл – это что здесь?
ПИКУЛЕВ: Розничная торговля, продуктовая или не продуктовая – вся. Не берем автомобили, автомобили по-прежнему лежат на дне: 50-процентный спад.
ПРОНЬКО: Да ладно, с 8 марта сейчас их оживлять будут. Мертвому припарку в 11,5 милионов направят.
ПИКУЛЕВ: Что еще? Некоторое в секторе услуг. Не помню последнюю статистику, но вроде грузоперевозки показывают, что какое-то, может быть, чуть-чуть началось оживление. Но не уверен, не буду утверждать точно.
Но это не блестящие результаты, нет, и во многом это эффект низкой базы, который у нас наблюдается. Тем не менее, уже не падение, а уже чуть-чуть рост.
ПРОНЬКО: Посмотрим. Время нас рассудит… Добрый вечер, вы в эфире. Как вас зовут?
СЛУШАТЕЛЬ: Добрый вечер. Александр.
ПРОНЬКО: Да, Александр.
СЛУШАТЕЛЬ: Уважаемые гости как-то мягко обошли тему о том, что Россия вроде бы находится в долговой яме. А меня интересует вопрос такой: они учитывают то, что у нас корпоративный внешний долг побольше даже наших резервов? И что может произойти, когда все это начнут требовать из-за рубежа? Куда государство побежит?
ПРОНЬКО: Спасибо.
ПИКУЛЕВ: Для начала: полный объем корпоративного долга, конечно, тяжело оценить, потому что туда, с одной стороны, по статистике могут засчитываться долги внутренних компаний перед своими какими-то внешними структурами, а с другой стороны, какие-то долги могут, наоборот, браться на внешние структуры под залог внутренних активов и не учитываться в нашей статистике.
ПРОНЬКО: Такова структура российской экономики, да.
ПИКУЛЕВ: Это структура глобальная.
ПРОНЬКО: 95% крупного бизнеса России принадлежит зарубежным компаниям, как правило, оффшорным.
ПИКУЛЕВ: Это сложно оценить, но если все-таки опираться…
ПРОНЬКО: Это оценка, данная власть предержащими.
ПИКУЛЕВ: Если все-таки опираться на официальную статистику, то, наверное, чуть меньше у нас внешний долг, чем объем ЗВР. Но, безусловно, вы правы в том, что эта проблема представляет собой очень серьезную опасность, и кризис показал, что этой проблеме надо уделять внимание. И мы очень приветствуем последние намерения, которые декларирует ЦБ, Минфин, о том, чтобы дестимулировать корпоративный внешний долг, дифференцировать резервы, прямые ограничения посредством указания квазисуверенным компаниям ограничить внешние заимствования.
Но, к большому-большому сожалению, пока что дальше слов ничего не идет. То есть, наоборот, мы видим после всех этих заявлений такое бодренькое оживление на первичном рынке еврооблигаций. То есть сказали, что не надо занимать за рубежом, нежелательно – и все сразу выстроились в очередь. Это вот то, что мы, по сути, наблюдаем.
ЗАК: А сегодня как раз я где-то видел новость, что по итогам двух месяцев этого года Россия заняла, по-моему, третье место среди развивающихся стран по привлечению корпоративного долга валютного.
Сложно сказать, что у нас компании прямо так все получают деньги за рубежом, на самом деле это единицы.
ПИКУЛЕВ: Единицы, но очень жирненькие такие.
ЗАК: Согласен, жирненькие. Но там суммарную я посмотрел циферку: там порядка 3,5 миллиардов долларов они получили. Конечно, немало, но, если посмотреть, то даже металлурги, которые выходили, они, насколько я понимаю, не взяли просто облигации необеспеченные – они предложили конвертируемые бонды.
ПИКУЛЕВ: У нас рядом под боком пример Казахстана, чья банковская система буквально всплыла кверху брюхом из-за внешнего долга. Какое счастье, что наши банки не успели набрать столько же долгов, сколько и казахстанские! Потому что нас до этого несколько дней рейтинговые агентства, буквально все тыкали носом и показывали: "Смотрите, какая в Казахстане замечательная банковская система, как она на шаг впереди вас!"
ПРОНЬКО: Да, и сколько было публикаций по этому поводу.
ПИКУЛЕВ: Да. Как хорошо, что они были на шаг впереди нас: мы успели остановиться. То есть, если бы нас, допустим, кризис застал не в том состоянии, как на 2008 год, а еще бы пару лет продолжалось, мы бы оказались в положении Казахстана.
ПРОНЬКО: А так Россия – это "островок стабильности" с гигантским внешним корпоративным долгом.
ПИКУЛЕВ: Тем не менее, это усиливается к конкретике нашей экономики.
ПРОНЬКО: Павел Пикулев, директор департамента долговых рынков "Национального банка "Траст", и Дмитрий Зак, начальник отдела анализа рынка долговых инструментов инвестиционного банка "КИТ-Финанс", были сегодня в "Сухой остатке".
© Finam.fm